由 Maximilian 
2025年譽衡藥業機構調研：一場精心策劃的資本迷局？
2025年7月16日，譽衡藥業(002437)高調宣布接受機構調研，參與者眾星雲集，北京星樾、金泰資本、上海證券… 陣容堪比一場小型股東大會。這看似平常的機構調研，實則暗藏玄機。在疫情肆虐、集采政策高壓的背景下，這場調研更像是一場精心策劃的資本迷局，試圖在不確定性中尋找一絲確定。
華麗數據下的隱憂：營收下滑與集采陰影
譽衡藥業的2025年一季報，表面上看起來光鮮亮麗：歸母淨利潤同比上升15.24%，扣非淨利潤更是暴漲54.74%。然而，魔鬼往往藏在細節裡。仔細一看，主營收入卻同比下降了7.06%。這意味著，譽衡藥業正在面臨一個尷尬的局面：賺錢能力增強了，但生意卻越做越小。這背後，是集采政策這把達摩克利斯之劍，隨時可能落下。
醫保產品比重：自費藥品的逆襲之路？
當被問及醫保產品占比時，譽衡藥業坦言，除了鹿瓜多肽注射液這款“貴族藥”是自費產品外，其他主要產品都在醫保目錄範圍內。這句話聽起來似乎沒什麼問題，但仔細一想，卻讓人細思極恐。在醫保控費的大趨勢下，過度依賴醫保目錄，意味著企業的命運掌握在政策制定者手中。一旦被踢出醫保，或是遭遇降價，營收將會斷崖式下跌。那麼，譽衡藥業是否應該考慮加大自費藥品的研發和推廣力度，走出這條被醫保“綁架”的道路？ 或許，鹿瓜多肽注射液的成功，正是自費藥品逆襲的希望。
集采政策的雙刃劍：譽衡藥業的生存哲學
面對集采這柄雙刃劍，譽衡藥業似乎已經摸索出了一套獨特的生存哲學。他們一方面承認，集采對公司主要產品的影響已經基本定型；另一方面，又試圖在集采的夾縫中尋找生機。例如，注射用多種維生素(12)在多省聯盟集采中中選後，銷量不降反升，2024年更是實現了40%的增長。這不禁讓人懷疑，集采真的是藥企的末日嗎？或許，對於有實力的企業來說，集采反而是一種擴大市場份額的機會。當然，也有失意者。銀杏達莫注射液由於普德藥業的策略性放棄，銷量出現下滑。這也提醒我們，在集采面前，企業的戰略選擇至關重要。一招不慎，滿盤皆輸。
產品線擴張：豪賭維礦、心腦血管、骨科？
為了擺脫對單一產品的依賴，譽衡藥業表示，未來將主要圍繞維礦、心腦血管、骨科等優勢領域進行布局。這看似是一個穩健的選擇，但實際上卻隱藏著巨大的風險。這些領域競爭激烈，巨頭林立，譽衡藥業想要在這些紅海市場中殺出一條血路，談何容易？更何況，藥品研發是一個高投入、高風險的行業，一旦新藥研發失敗，或是上市後銷售不佳，將會對公司的業績造成沉重的打擊。譽衡藥業的這場豪賭，究竟是明智之舉，還是孤注一擲？
扭虧為盈的秘密：成本控制與新藥豪賭
譽衡藥業的財報顯示，在營收下滑的同時，扣非後淨利潤卻實現了顯著增長。這背後，除了存量業務的穩健增長外，更重要的是公司在成本控制和新藥研發上的“豪賭”。
收入與利潤預期：一場數字遊戲？
譽衡藥業預計，受集采等因素影響，今年營業收入可能較去年略微下降或持平。但同時，公司又信心滿滿地表示，扣非後淨利潤較去年會有顯著增長，甚至超過行業平均增速。這不禁讓人產生疑問：營收不增反降，利潤卻能大幅提升？這難道是一場數字遊戲？
譽衡藥業給出的解釋是：一方面，要保持現有主要產品的平穩增長；另一方面，要拓展安腦丸/片等獨家中藥品種的院外零售市場和電商平台渠道；此外，還要加快西格列汀二甲雙胍緩釋片的銷售渠道布局，搶占原研藥的市場份額；最後，還寄希望於在研產品的獲批和新產品的引進。不得不說，譽衡藥業的計劃確實很宏偉，但能否實現，仍然是一個巨大的問號。畢竟，市場競爭激烈，政策變幻莫測，任何一個環節出現問題，都可能導致全盤皆輸。
研發投入：遲來的覺醒？
2024年，譽衡藥業的研發投入占營業收入的比例僅為3.97%。這個數字，與動輒投入營收20%甚至30%的頭部藥企相比，簡直是小巫見大巫。面對機構的質詢，譽衡藥業也承認，未來會加大研發投入，希望能將該比例提升至行業可比公司水平。這是否意味著，譽衡藥業終於意識到，在醫藥行業，研發才是核心競爭力？
然而，加大研發投入並非一蹴而就的事情。它需要資金、人才、技術等多方面的支持。更重要的是，它需要企業具備長遠的眼光和堅定的決心。譽衡藥業能否在激烈的市場競爭中脫穎而出，很大程度上取決於其研發投入的成效。
並購策略：誰是下一個幸運兒？
除了自主研發外，並購也是藥企擴大產品線、提升競爭力的重要手段。譽衡藥業表示，未來將通過合作開發、並購、引進等方式，尋找差異化產品，不斷豐富公司產品管線。對於並購標的的要求，譽衡藥業主要考慮兩個方面：一是注重創新，尋找差異化產品；二是注重標的的質量和潛力。
具體來說，在中短期內，譽衡藥業側重中藥和仿製藥方向，重點關注具有基藥、醫保目錄、獨家品種等優勢的產品。在中長期內，則側重創新藥方向，重點關注臨床II期以後、研發進度靠前的產品。在仿製藥層面，則注重標的的質量、潛力，重點考慮有收入、利潤、現金流的標的公司，或者能夠較快實現上市銷售、能為公司貢獻現金流的產品，或者能利用公司現有產能、與公司形成優勢互補的標的。 這些標準看似清晰，但實際上卻非常寬泛。畢竟，符合這些標準的企業有很多，譽衡藥業究竟會選擇誰？誰又會成為下一個幸運兒？ 這一切，都充滿了不確定性。
股權變動：誰在背後操盤？
股權結構的變化往往是企業運營狀況的一面鏡子，也可能是資本暗流湧動的信號。譽衡藥業在調研中被問及股權相關問題，其回答看似平淡，實則疑點重重，引人深思。
61億現金謎團：理財產品還是暗度陳倉？
在被問及今年一季度末收回投資收到的61億元現金具體是什麼時，譽衡藥業輕描淡寫地回答：主要為理財產品到期贖回所致。61億，對於一家藥企來說，絕非小數目。這筆巨額資金的來源和用途，自然備受關注。 然而，一句“理財產品到期贖回”，顯然無法打消市場的疑慮。畢竟，理財產品的收益率通常不高，譽衡藥業為何要將如此巨額的資金投入到收益率較低的理財產品中？這背後，是否隱藏著更深層次的戰略意圖？ 或者說，這筆資金的真實來源，是否真的像公司所說的那樣簡單？一切，都還是個謎。
第一大股東持股比例下降：股權激勵的副作用？
另一個引人關注的問題是，第一大股東較2023年司法拍賣完成時持股比例下降的原因。譽衡藥業解釋稱，第一大股東未減持過公司股票，持股比例發生變化，是因為公司2024年實施限制性股票激勵計劃及2025年實施股票購導致公司總股本發生變化所致。 這種解釋聽起來似乎合情合理，但仔細推敲，卻發現其中存在一些邏輯上的漏洞。 股權激勵計劃和股票回購，確實會導致總股本發生變化，從而影響股東的持股比例。但是，如果第一大股東沒有減持，那麼其持股比例的下降幅度，應該與其他股東的變化幅度基本一致。 然而，實際情況卻並非如此。第一大股東的持股比例下降幅度，明顯大於其他股東。這是否意味著，在股權激勵計劃和股票回購的過程中，存在一些不為人知的利益輸送？ 或者說，第一大股東是否通過其他方式，間接減持了公司的股票？ 這些問題，都需要譽衡藥業給出更為詳細和透明的解釋。
財報解讀：數據背後的真相
譽衡藥業2025年一季報，既有亮點，也有隱憂。要真正了解這家公司的運營狀況，不能只看表面的數字，更要深入挖掘數據背後的真相。
營收下滑，淨利潤上升：魔鬼藏在細節裡？
正如前文所述，譽衡藥業一季報最大的矛盾之處，在於營收下滑的同時，淨利潤卻實現了大幅增長。這種情況的出現，可能有以下幾種原因：
- 成本控制：公司可能通過加強內部管理，降低生產成本和運營費用，從而提升了盈利能力。
- 產品結構調整：公司可能調整了產品結構，提高了高毛利產品的銷售占比，從而提升了整體盈利水平。
- 非經常性損益：公司可能通過出售資產、獲得政府補貼等方式，增加了非經常性損益，從而推高了淨利潤。
然而，無論是哪種原因，都無法掩蓋營收下滑的根本問題。畢竟，營收是企業生存的基礎，如果營收持續下滑，即使淨利潤再高，也難以維持長久的發展。
毛利率：藥企的生命線？
毛利率是衡量企業盈利能力的重要指標。譽衡藥業一季報顯示，公司毛利率為48.91%。這個數字，在藥企中處於中等水平。 然而，毛利率的高低，並不能完全反映企業的盈利能力。畢竟，毛利率只考慮了生產成本，而忽略了銷售費用、管理費用、研發費用等其他費用。 因此，要真正了解譽衡藥業的盈利能力，還需要綜合考慮公司的各項費用支出情況。如果公司的銷售費用、管理費用、研發費用過高，即使毛利率再高，也難以實現盈利。